現(xiàn)貨大幅下跌    市場波動上升

                                                                       ——上證50ETF期權(quán)月報（2016年1月）

一、當(dāng)月市場回顧

（一）現(xiàn)貨市場

    2016年1月，A股整體大幅下跌。與12月31日收盤價相比，截止1月29日，上證綜指收于2737.60點，下跌801.58點，跌幅達22.65%，深證成指收于9418.20點，下跌3246.69點，跌幅達25.64%。

    截止1月29日，上證50ETF收于1.975，下跌0.44，跌幅達18.25%。日均成交量4.35億份。

          圖1：上證50ETF收盤價及成交量歷史走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

（二）期權(quán)市場

    2016年1月，50ETF期權(quán)總成交量為4531033張，日均成交量為226552張，其中認購期權(quán)日均成交125244張，認沽期權(quán)日均成交101308張。單日最高成交量327644張，最低成交量44964張。

          圖2：上證50ETF期權(quán)當(dāng)月日成交量統(tǒng)計圖（2016年1月）

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

    2016年1月，50ETF期權(quán)持倉量穩(wěn)步上升（1月27日1月合約到期導(dǎo)致持倉量周期性下降）。截止1月29日，50ETF期權(quán)總持倉量為526926張，其中認購期權(quán)持倉量為354580張，認沽期權(quán)持倉量為172346張。日均持倉量為557168張。

          圖3：上證50ETF期權(quán)當(dāng)月持倉量統(tǒng)計圖（2016年1月）

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

    2016年1月，50ETF期權(quán)日成交量PCR（Put-Call Ratio即認沽期權(quán)成交量比認購期權(quán)成交量）波動較大，反映出當(dāng)月現(xiàn)貨市場的大幅波動導(dǎo)致投資者情緒的劇烈變化。日成交量PCR在0.60-1.00的區(qū)間內(nèi)圍繞著0.80波動，最高0.95，最低0.62。當(dāng)月20個交易日中，PCR高于或等于0.90的共計7個交易日，低于0.70的共計5個交易日。截止1月29日，PCR由高位回落至0.64，反映出市場上的悲觀情緒有所緩解。

          圖4：上證50ETF期權(quán)當(dāng)月日成交量PCR走勢圖（2016年1月）

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

    自2015年2月9日50ETF期權(quán)上市以來，無論是日成交量還是持倉量，都整體呈現(xiàn)穩(wěn)步增長的趨勢。

          圖5：上證50ETF期權(quán)日成交量及持倉量歷史走勢圖（自2015年2月9日）

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

二、波動率分析

（一）綜合隱含波動率

    2016年1月，上證50ETF期權(quán)的綜合隱含波動率整體呈震蕩趨勢。隱含波動率最高達44.30%，位于歷史區(qū)間的41%分位數(shù)附近，最低為28.54%，位于歷史區(qū)間的22%分位數(shù)附近。

          圖6：上證50ETF期權(quán)綜合隱含波動率當(dāng)月走勢圖

             數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

   1月的隱含波動率較前一個月有一定幅度的上升，由下往上突破了其20日移動平均線，且大部分時間維持在歷史區(qū)間的25%分位數(shù)以上。截止1月29日，隱含波動率為36.33%，位于歷史區(qū)間的31%分位數(shù)附近，總體來說仍處于偏低的位置，還有較大的上行空間。

          圖7：上證50ETF期權(quán)綜合隱含波動率歷史走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

    從上證50ETF現(xiàn)貨四個周期（10日、20日、60日及120日）的歷史波動率與綜合隱含波動率的走勢來看，1月份的短期歷史波動率（10日及20日）的上升幅度明顯大于中長期歷史波動率（60日及120日）。截止1月29日，20日歷史波動率最高（44.37%），60日歷史波動率最低（34.11%），且綜合隱含波動率已高于60日歷史波動率。

          圖8：上證50ETF歷史波動率與綜合隱含波動率歷史走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

（二）iVIX指數(shù)

    2016年1月，iVIX指數(shù)整體有一定幅度的上升，由12月31日的27.95攀升至1月29日的38.95，且目前仍處于上升趨勢當(dāng)中，表示未來一段時間50ETF現(xiàn)貨的波動程度有可能進一步加劇。

    中國波指（iVIX指數(shù)）是由上海證券交易所發(fā)布，用于衡量上證50ETF未來30日的預(yù)期波動。

          圖9：iVIX指數(shù)走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

三、操作建議

（一）策略建議

    2016年1月的綜合隱含波動率較前一個月有一定幅度的上升，由下往上突破了其20日均線，且大部分時間維持在歷史區(qū)間的25%分位數(shù)以上。截止1月29日，隱含波動率為36.33%，位于歷史區(qū)間的31%分位數(shù)附近，總體來說仍處于偏低的位置，中期來看還有較大的上行空間。

    從50ETF現(xiàn)貨的K線走勢來看，無論是日線、周線或月線級別的行情，目前都已處于一個強有力的支撐價位。中期來看，或筑底反彈，或繼續(xù)破位下行，但無論是反彈還是下跌，其隱含波動率上漲的可能性都比較大。

    基于以上分析，以1個月的期限來看，建議投資者買入平值附近的跨式組合，即買入等于或接近50ETF現(xiàn)貨價格的行權(quán)價的認購期權(quán)，同時買入同一行權(quán)價的認沽期權(quán)，該策略應(yīng)盡量構(gòu)建成Delta中性，Vega為正的組合。這樣一方面在持倉過程中可盡量避免現(xiàn)貨價格不利變動對策略頭寸的影響，只做多波動率，當(dāng)波動率上升時可擇機提前止盈平倉；另一方面也可選擇持有到期，到期時若50ETF現(xiàn)貨價格高于或低于盈虧平衡點，則可獲利。

    以1月29日的收盤行情為例，50ETF的收盤價為1.975，行權(quán)價2.00的2月認購期權(quán)權(quán)利金為0.0541元/份，Delta為0.4728，Vega為0.0021，同一行權(quán)價的認沽期權(quán)權(quán)利金為0.0960元/份，Delta為-0.5272，Vega為0.0021。策略組合為同時買入上述認購期權(quán)和認沽期權(quán)，付出權(quán)利金合計0.1501元/份，組合的Delta為-0.0543，Vega為0.0042。兩個盈虧平衡點分別為1.83和2.13（現(xiàn)貨價格波動約7.6%）。若持倉過程中波動率大幅上升，投資者可擇機提前止盈平倉，或者可選擇持有到期，到期時若50ETF現(xiàn)貨價格低于1.83或高于2.13，該策略也可獲利。

（二）風(fēng)險提示

    若50ETF未如我們預(yù)期的那樣出現(xiàn)向上或向下較大幅度的波動，而是長時間窄幅震蕩，則投資者需時刻留意策略頭寸的虧損情況，同時需注意時間價值的損耗對于期權(quán)多頭頭寸的不利影響，尤其是臨近2月春節(jié)假期，當(dāng)出現(xiàn)上述情況時，建議投資者做好止損措施。

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研究員：張恪清

期貨從業(yè)資格證號：F3017718

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