現(xiàn)貨行情觸底反彈    隱含波動(dòng)維持低位

                                                                          ——上證50ETF期權(quán)月報(bào)（2016年3月）

一、當(dāng)月市場回顧

（一）現(xiàn)貨市場

    2016年3月，A股整體觸底反彈，呈窄幅震蕩上升趨勢。截止3月31日，上證綜指收于3003.92點(diǎn)，上漲315.94點(diǎn)，月漲幅為11.75%，深證成指收于10455.37點(diǎn)，上漲1358.01點(diǎn)，月漲幅為14.93%。

    截止3月31日，上證50ETF收于2.156，上漲0.219，月漲幅為11.31%。日均成交量4.2億份，較2月份增長45%。

          圖1：上證50ETF收盤價(jià)及成交量歷史走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時(shí)期貨金融創(chuàng)新部

（二）期權(quán)市場

    2016年3月，50ETF期權(quán)日均成交量為236233張，較2月份增加30%，其中認(rèn)購期權(quán)日均成交131671張，認(rèn)沽期權(quán)日均成交104562張。單日最高成交量355514張，最低成交量143011張。

          圖2：上證50ETF期權(quán)當(dāng)月日成交量統(tǒng)計(jì)圖（2016年3月）

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時(shí)期貨金融創(chuàng)新部

    2016年3月，50ETF期權(quán)持倉量整體呈上升趨勢（3月23日3月合約到期導(dǎo)致持倉量周期性下降）。截止3月31日，50ETF期權(quán)總持倉量為529431張，其中認(rèn)購期權(quán)持倉量為283423張，認(rèn)沽期權(quán)持倉量為246008張。日均持倉量為565933張。

          圖3：上證50ETF期權(quán)當(dāng)月持倉量統(tǒng)計(jì)圖（2016年3月）

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時(shí)期貨金融創(chuàng)新部

    2016年3月，50ETF期權(quán)日成交量PCR（Put-Call Ratio即認(rèn)沽期權(quán)成交量比認(rèn)購期權(quán)成交量）整體保持在較低的位置上，僅個(gè)別交易日的PCR較高，反映出當(dāng)月投資者情緒整體較為樂觀，這也與3月現(xiàn)貨行情整體上漲有關(guān)。日成交量PCR在0.60-1.00的區(qū)間內(nèi)圍繞著0.80波動(dòng)，最高0.99，最低0.64。當(dāng)月23個(gè)交易日中，PCR高于或等于0.90的僅5個(gè)交易日，低于或接近0.70的共計(jì)8個(gè)交易日。

          圖4：上證50ETF期權(quán)當(dāng)月日成交量PCR走勢圖（2016年3月）

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時(shí)期貨金融創(chuàng)新部

    自2015年2月9日50ETF期權(quán)上市以來，日成交量及持倉量整體穩(wěn)步增長，近期保持平穩(wěn)。

          圖5：上證50ETF期權(quán)日成交量及持倉量歷史走勢圖（自2015年2月9日）

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時(shí)期貨金融創(chuàng)新部

二、波動(dòng)率分析

（一）綜合隱含波動(dòng)率

    2016年3月，上證50ETF期權(quán)的綜合隱含波動(dòng)率整體保持平穩(wěn)，尤其是月末幾個(gè)交易日，隱含波動(dòng)率的變化很小。隱含波動(dòng)率最高為32.74%，位于歷史區(qū)間的27%分位數(shù)附近，最低為20.31%，僅位于歷史區(qū)間的12%分位數(shù)附近。

          圖6：上證50ETF期權(quán)綜合隱含波動(dòng)率當(dāng)月走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時(shí)期貨金融創(chuàng)新部

    截止3月31日，隱含波動(dòng)率為28.82%，位于歷史區(qū)間的22%分位數(shù)附近，總體來說仍處于偏低的位置，近期持續(xù)上升的可能性較大。

          圖7：上證50ETF期權(quán)綜合隱含波動(dòng)率歷史走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時(shí)期貨金融創(chuàng)新部

    從上證50ETF現(xiàn)貨四個(gè)周期（10日、20日、60日及120日）的歷史波動(dòng)率與綜合隱含波動(dòng)率的走勢來看，3月份的短期歷史波動(dòng)率（10日）的波動(dòng)幅度明顯大于中長期歷史波動(dòng)率（60日及120日）。截止3月31日，綜合隱含波動(dòng)率高于10日及20日歷史波動(dòng)率，低于另外兩個(gè)周期的歷史波動(dòng)率。

          圖8：上證50ETF歷史波動(dòng)率與綜合隱含波動(dòng)率歷史走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時(shí)期貨金融創(chuàng)新部

（二）iVIX指數(shù)

    2016年3月，iVIX指數(shù)整體較2月份略有下降。當(dāng)月iVIX指數(shù)最高為34.04，最低為30.87。

    中國波指（iVIX指數(shù)）是由上海證券交易所發(fā)布，用于衡量上證50ETF未來30日的預(yù)期波動(dòng)。

          圖9：iVIX指數(shù)走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時(shí)期貨金融創(chuàng)新部

三、操作建議

（一）上月策略回顧

    上月，我們建議投資者買入寬跨式組合，即買入行權(quán)價(jià)2.00的3月認(rèn)購期權(quán)，同時(shí)買入行權(quán)價(jià)1.90的3月認(rèn)沽期權(quán)。截止2月29日，行權(quán)價(jià)2.00的3月認(rèn)購期權(quán)權(quán)利金為267元/張，行權(quán)價(jià)1.90的3月認(rèn)沽期權(quán)權(quán)利金為556元/張，該組寬跨式組合共計(jì)付出權(quán)利金823元。截止3月到期日（3月23日）收盤時(shí)，行權(quán)價(jià)2.00的3月認(rèn)購期權(quán)權(quán)利金為1641元/張，行權(quán)價(jià)1.90的3月認(rèn)沽期權(quán)權(quán)利金為1元/張。

    若投資者選擇在到期日收盤前平倉，則認(rèn)購期權(quán)多頭頭寸盈利1374元/張，認(rèn)沽期權(quán)多頭頭寸虧損555元/張，該組寬跨式組合合計(jì)盈利819元（未考慮手續(xù)費(fèi)）；若投資者選擇進(jìn)行實(shí)物交割，50ETF在交割日的收盤價(jià)為2.156元/份，則投資者可獲利737元（未考慮手續(xù)費(fèi)及ETF實(shí)物交割時(shí)可能發(fā)生的價(jià)差風(fēng)險(xiǎn)）。

（二）本月策略建議

    3月，上證50ETF期權(quán)的綜合隱含波動(dòng)率整體保持平穩(wěn)。截止3月31日，隱含波動(dòng)率為28.82%，位于歷史區(qū)間的22%分位數(shù)附近，總體來說仍處于偏低的位置。

    從上證50ETF現(xiàn)貨四個(gè)周期（10日、20日、60日及120日）的歷史波動(dòng)率與綜合隱含波動(dòng)率的走勢來看，截止3月31日，綜合隱含波動(dòng)率高于10日及20日歷史波動(dòng)率，低于另外兩個(gè)周期的歷史波動(dòng)率。

    從50ETF現(xiàn)貨的K線走勢來看，經(jīng)過3月份的觸底反彈之后，目前處于一個(gè)弱勢盤整的狀態(tài)，但仍然處于上升通道。未來一個(gè)月，現(xiàn)貨行情進(jìn)一步走高的可能性較大，或緩慢上漲，或大幅上漲。同時(shí)，其隱含波動(dòng)率繼續(xù)下探的可能性較小，未來一個(gè)月維持在低位或上升的可能性較大。

    對(duì)于波動(dòng)率交易者來說，可考慮直接買入認(rèn)購期權(quán)或由認(rèn)購期權(quán)構(gòu)成的牛市價(jià)差組合，即買入低行權(quán)價(jià)的認(rèn)購期權(quán)，同時(shí)賣出高行權(quán)價(jià)的認(rèn)購期權(quán)。投資者在構(gòu)建牛市價(jià)差組合時(shí)，建議使整體組合策略的Vega值大于0，這樣當(dāng)現(xiàn)貨行情突然出現(xiàn)大幅上漲時(shí)，策略頭寸也可從隱含波動(dòng)率的上升中獲利。

    對(duì)于牛市價(jià)差組合，以3月31日的收盤行情為例，行權(quán)價(jià)2.15的4月認(rèn)購期權(quán)Delta為0.5371，Vega為0.0023，行權(quán)價(jià)2.30的4月認(rèn)購期權(quán)Delta為0.2604，Vega為0.0019。 組合為買入行權(quán)價(jià)2.15的認(rèn)購期權(quán)，同時(shí)賣出行權(quán)價(jià)2.30的認(rèn)購期權(quán)，這個(gè)牛市價(jià)差組合的策略Delta為0.2767，Vega為0.0004。

（三）風(fēng)險(xiǎn)提示

    若50ETF未如我們預(yù)期的那樣出現(xiàn)緩慢或大幅上漲，而是出現(xiàn)下跌，則投資者需時(shí)刻留意策略頭寸的虧損情況，及時(shí)做好止損措施。

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