現(xiàn)貨行情如過山車    市場波動觸底反彈

                                                ——上證50ETF期權(quán)月報（2016年2月）

一、當(dāng)月市場回顧

（一）現(xiàn)貨市場

    2016年2月，A股整體猶如坐過山車，前面十幾個交易日累計的漲幅在月底最后3個交易日全部被吞噬。截止2月29日，上證綜指收于2687.98點，下跌49.62點，月跌幅為1.81%，深證成指收于9097.36點，下跌320.84點，月跌幅為3.41%。

    截止2月29日，上證50ETF收于1.937，下跌0.038，月跌幅為1.92%。日均成交量2.9億份，較1月份下降33%。

          圖1：上證50ETF收盤價及成交量歷史走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

（二）期權(quán)市場

    2016年2月，50ETF期權(quán)日均成交量為181086張，較1月份下降20%，其中認(rèn)購期權(quán)日均成交97673張，認(rèn)沽期權(quán)日均成交83413張。單日最高成交量258551張，最低成交量102696張。

          圖2：上證50ETF期權(quán)當(dāng)月日成交量統(tǒng)計圖（2016年2月）

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

    2016年2月，50ETF期權(quán)持倉量整體較平穩(wěn)（2月24日2月合約到期導(dǎo)致持倉量周期性下降）。截止2月29日，50ETF期權(quán)總持倉量為533253張，其中認(rèn)購期權(quán)持倉量為342310張，認(rèn)沽期權(quán)持倉量為190943張。日均持倉量為560141張。

          圖3：上證50ETF期權(quán)當(dāng)月持倉量統(tǒng)計圖（2016年2月）

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

    2016年2月，50ETF期權(quán)日成交量PCR（Put-Call Ratio即認(rèn)沽期權(quán)成交量比認(rèn)購期權(quán)成交量）整體呈上升趨勢，尤其是月末最后3個交易日，PCR出現(xiàn)明顯的上升并持續(xù)位于高位，反映出當(dāng)月投資者情緒逐漸由樂觀轉(zhuǎn)為悲觀的變化情況。日成交量PCR在0.60-1.10的區(qū)間內(nèi)圍繞著0.90波動，最高1.10，最低0.64。當(dāng)月16個交易日中，PCR高于或等于0.90的共計6個交易日，低于或接近0.70的共計6個交易日。

          圖4：上證50ETF期權(quán)當(dāng)月日成交量PCR走勢圖（2016年2月）

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

    自2015年2月9日50ETF期權(quán)上市以來，日成交量及持倉量整體穩(wěn)步增長，近期保持平穩(wěn)。

          圖5：上證50ETF期權(quán)日成交量及持倉量歷史走勢圖（自2015年2月9日）

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

二、波動率分析

（一）綜合隱含波動率

    2016年2月，上證50ETF期權(quán)的綜合隱含波動率整體出現(xiàn)觸底反彈趨勢。隱含波動率最高為35.36%，位于歷史區(qū)間的30%分位數(shù)附近，最低為17.37%，僅位于歷史區(qū)間的8%分位數(shù)附近。

          圖6：上證50ETF期權(quán)綜合隱含波動率當(dāng)月走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

   2月的隱含波動率整體較前一個月有一定幅度的下降，且出現(xiàn)較為明顯的觸底反彈趨勢。截止2月29日，隱含波動率為31.89%，位于歷史區(qū)間的26%分位數(shù)附近，總體來說仍處于偏低的位置，近期持續(xù)上升的可能性較大。

          圖7：上證50ETF期權(quán)綜合隱含波動率歷史走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

    從上證50ETF現(xiàn)貨四個周期（10日、20日、60日及120日）的歷史波動率與綜合隱含波動率的走勢來看，2月份的短期歷史波動率（10日）的下降幅度明顯大于中長期歷史波動率（60日及120日）。截止2月29日，上述四個周期的歷史波動率較為接近，且均略高于綜合隱含波動率。

          圖8：上證50ETF歷史波動率與綜合隱含波動率歷史走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

（二）iVIX指數(shù)

    2016年2月，iVIX指數(shù)整體較1月份有所下降，且同樣出現(xiàn)一定程度的觸底反彈趨勢，未來一段時間有可能持續(xù)上升。當(dāng)月iVIX指數(shù)最高為37.39，最低為31.44。

    中國波指（iVIX指數(shù)）是由上海證券交易所發(fā)布，用于衡量上證50ETF未來30日的預(yù)期波動。

          圖9：iVIX指數(shù)走勢圖

            數(shù)據(jù)來源：WIND  國海良時期貨金融創(chuàng)新部

三、操作建議

（一）策略建議

1、波動率交易策略

    2016年2月，上證50ETF期權(quán)的綜合隱含波動率整體較前一個月有一定幅度的下降，且出現(xiàn)觸底反彈趨勢。隱含波動率最高達(dá)35.36%，位于歷史區(qū)間的30%分位數(shù)附近，最低為17.37%，僅位于歷史區(qū)間的8%分位數(shù)附近。截止2月29日，隱含波動率為31.89%，位于歷史區(qū)間的26%分位數(shù)附近，總體來說仍處于偏低的位置，近期持續(xù)上升的可能性較大。

    從上證50ETF現(xiàn)貨四個周期（10日、20日、60日及120日）的歷史波動率與綜合隱含波動率的走勢來看，截止2月29日，綜合隱含波動率均低于上述四個周期的歷史波動率。

    2016年2月，iVIX指數(shù)整體較1月份有所下降，且同樣出現(xiàn)一定程度的觸底反彈趨勢，未來一段時間有可能持續(xù)上升。

    從50ETF現(xiàn)貨的K線走勢來看，目前處于一個即將變盤的時點。中期來看，或筑底反彈，或繼續(xù)破位下行，但無論是反彈還是下跌，其隱含波動率近期上漲的可能性都比較大。

    基于以上分析，對于波動率交易者來說，建議買入寬跨式組合，即買入高行權(quán)價的認(rèn)購期權(quán)，同時買入低行權(quán)價的認(rèn)沽期權(quán)。投資者在構(gòu)建此策略時，建議使整體組合策略的Delta值接近0，這樣可避免現(xiàn)貨行情方向預(yù)測錯誤對策略頭寸的不利影響，僅做多隱含波動率。

    以2月29日的收盤行情為例，行權(quán)價2.00的3月認(rèn)購期權(quán)Delta為0.3835，Vega為0.0019，行權(quán)價1.90的3月認(rèn)沽期權(quán)Delta為-0.3914，Vega為0.0019。 組合為買入行權(quán)價2.00的認(rèn)購期權(quán)，同時買入行權(quán)價1.90的認(rèn)沽期權(quán)，這個寬跨式組合的策略Delta為-0.0078，Vega為0.0038。

2、套利交易策略

    2月份最后幾個交易日的行情波動較大，出現(xiàn)較多套利機會。以我部監(jiān)控到的盒式價差套利情況為例，3月到期的行權(quán)價2.00和2.20的組合存在套利機會。該套利機會持續(xù)約1分鐘，其中最大套利價差為119元/張合約。投資者可通過賣出行權(quán)價2.00的認(rèn)購期權(quán)，買入行權(quán)價2.00的認(rèn)沽期權(quán)，買入行權(quán)價2.20的認(rèn)購期權(quán)，賣出行權(quán)價2.20的認(rèn)沽期權(quán)構(gòu)建該組合。

    該盒式套利組合的開倉成本為5471.60元（保證金及權(quán)利金之和），若不考慮交易手續(xù)費且持有到期，理論上的月報酬率為2.17%，年化報酬率為26.10%。投資者也可選擇在該組合價差收斂到0或反向的情況下提前平倉。

（二）風(fēng)險提示

1、波動率交易策略

    若50ETF未如我們預(yù)期的那樣出現(xiàn)向上或向下較大幅度的波動，波動率未出現(xiàn)大幅上漲，則投資者需時刻留意策略頭寸的虧損情況，及時做好止損措施。

2、套利交易策略

    上述盒式套利組合報酬率的計算未考慮交易手續(xù)費，投資者在操作時需考量所選經(jīng)紀(jì)商的手續(xù)費。

    若投資者選擇將該組合持有到期，則需準(zhǔn)備相應(yīng)的資金用于到期交割。因50ETF期權(quán)目前采用的是實物交割的方式，投資者還需留意交割時現(xiàn)貨價格變化導(dǎo)致的風(fēng)險。

聯(lián)系方式：

研究員：張恪清

期貨從業(yè)資格證號：F3017718

電子郵箱：zhangkq@ghlsqh.com.cn

地  址：上海市浦東新區(qū)世紀(jì)大道1777號東方希望大廈8樓GH室  國海良時期貨 金融創(chuàng)新部

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